2022年11月以來的短短七個月時間里，理財市場格局就已經發生了顯著變化。
一、理財市場與債券市場深度綁定：過去七個月時間規模出現“V型”反轉
（一）理財資金的50%左右配置在債券上（其中45%以上為信用債）
根據歷年理財報告披露的信息，銀行理財資金的資產投向主要有債券類資產（含同業存單）、非標債權、權益類資產、拆放同業及買入返售、現金及銀行存款、公募基金、權益類資產、理財直接融資工具、QDII、新增可投資資產、金融衍生品以及另類資產等幾個大類。其中，債券（不含同業存單）的配置比例達到50.40%（信用債超過45%）。
(相關資料圖)
這意味著，從資金投向上看，理財市場與債券市場（特別是信用債市場）是深度綁定的，兩個市場之間共生共榮，債券市場的調整與修復會直接影響到理財市場。
（二）過去七個月：理財市場與債券市場經歷了一個完美的“V型”反轉
受疫情政策放開以及“強預期”等因素的推動，國內債券市場自2022年11月初開始進行大幅調整，直至2023年1月（期間10年期國債收益率和3年期AAA城投債收益率分別大幅上行30BP和70BP左右至2.94%和3.25%左右），使得理財市場在這一時期也出現顯著調整，出現“贖回潮”，導致理財規模減少1.20萬億左右。
隨著對中國經濟的“強預期”逐漸向“弱現實”切換，“中國經濟沒那么好、美國經濟沒那么差”逐漸成為共識，債市收益率自2023年2月開始持續下行，10年期國債收益率和3年期AAA城投債收益率分別大幅下行25BP和36BP至目前的2.70%和2.90%附近，使得理財市場規模在4月當月出現顯著回升（如證券時報披露的信息顯示4月末12家公司合計管理規模單月回升近1.2萬億元），一舉收回了過去六個月的失地。
（三）受債券市場調整與修復影響，理財市場排序競爭異常激烈
自2022年11月以來，債券市場經歷一個完整的小周期，受此影響，理財市場排序變化明顯更加微妙，各機構對市場份額的爭奪日趨激烈。例如，根據證券時報披露的信息，受2022年11月至2023年1月期間債券市場調整影響，今年一季度12家理財公司的管理規模為16.02萬億，較2022年底減少1.90萬億，且理財公司排序出現洗牌，招銀理財、興銀理財與信銀理財位居行業第一梯隊，而四大行理財公司則回落至行業第二梯隊。
不過受2023年2月以來債券市場修復等因素推動，今年4月12家理財公司管理規模合計超過17.20萬億，較2023年一季度末回升1.18萬億（六大國有行理財公司在4月當月合計回升超7700億元），招銀理財與興銀理財繼續位居行業前兩位，而中銀理財、建信理財與工銀理財以微弱的差距分別位列行業第3至5位，國有大行理財公司正向第一梯隊邁進。
（四）理財市場與城投債市場同樣高度正相關
考慮到，城投債在體量上貢獻了非金融企業債券市場的50%以上，這意味著理財市場與城投債之間的關聯性也非常高，理財資金配置城投債的規模應在數萬億。也即，和傳統表內業務相比，理財市場不僅要承擔市場風險，還要承擔以城投債為主的信用風險。
從以前理財市場報告披露的信息來看，理財市場配置的信用債發行主體主要集中于京津冀、東南沿海等地區，層級比較高、資質也比較優。這意味著，理財市場所配置的城投債在區域、資質、層級等方面有比較苛刻的選擇，信用風險并不高。當然，理財市場與城投債市場的高度綁定也在一定程度上給其它資金配置提供了參考，這主要是因為理財資金比銀行表內資金對收益有更高的要求，對風險則有更低的容忍度，承受不了城投債風險的沖擊。
二、理財與存款之間的蹺蹺板效應持續存在：理財存款化與存款理財化的格局仍會反復
理財存款化以及存款理財化是過去幾年理財市場與存款市場交織較為密切的最明顯例證，且這一特征自2022年11月以來似乎更為明顯。
（一）某種程度上來說，理財與存款之間的蹺蹺板效應受到投資者風險偏好、資本市場以及存款利率等三種因素的影響。
1、和基金等投資品相比，存款與理財的投資者均屬于風險偏好較低的類型，當市場的不確定性增加，推動投資者風險偏好趨于下降時，很容易使得股票和基金的投資者向理財資金轉移，甚至進一步向存款轉移；反則反之。
2、存款、理財市場、資本市場給投資者帶來的收益受內外因素影響較大，當資本市場持續低迷時，有可能會進一步影響到理財資金的表現，資金由資本市場向理財市場，甚至向存款轉移的路徑可能會重復；反則反之。
3、在風險偏好趨同或者說相差不大時，存款利率的下降一定程度上會降低存款產品的性價比，使得存款理財化的特征同樣比較突出；反則反之。
（二）從中長期角度來說，作為銀行體系內的兩大產品，存款與理財之間的蹺蹺板效應是一個無法避免的現象。兩類產品的投資者在風險偏好上雖有差異但不明顯，這意味著流動性與收益性在某種程度上決定著存款與理財產品之間的蹺蹺板向何處傾斜。目前看，資本市場的長期持續低迷以及理財投資者的風險偏好較低短期內還難以改變，意味著流動性更優的存款與收益相對更穩定的理財之間會持續存在蹺蹺板效應。在日益復雜的大環境下，能夠提供更高安全性與確定性的理財產品，相較于資本市場的優勢也會長期存在。
三、國內銀行業理財市場規模排序
盡管證券時報等官媒通過自身途徑拿到了12家理財公司的理財規模情況，但覆蓋范圍仍比較窄，為以最全的口徑對各銀行理財規模進行對比，我們這里選擇2022年底的理財規模數據作為分析基準，并從銀行口徑和理財公司口徑兩個維度進行排序。
（一）銀行口徑（含理財公司）：覆蓋62家銀行
1、理財規模排序：9家超過萬億、28家銀行超過千億、40家銀行超過500億元
我們這里搜集了62家銀行（含理財公司）的非保本理財余額（截至2022年底），合計達到25.73萬億元（占整個理財市場的93%以上）。其中，
（1）非保本理財余額超過萬億的銀行有9家，合計達到16.56萬億（占整個理財市場的60%左右），從高到低依次為招行（2.67萬億）、工行（2.14萬億）、興業銀行（2.07萬億）、建行（2.01萬億）、農行（1.93萬億）、中行（1.76萬億）、中信銀行（1.58萬億）、交行（1.21萬億）以及光大銀行（1.19萬億）。
（2）非保本理財余額位于1000-10000億之間的銀行有19家，合計達到7.71萬億（占整個理財市場的28%左右），從高到低依次為浦發、平安、民生、郵儲、華夏、江蘇銀行、上海銀行、寧波銀行、杭州銀行、南京銀行、北京銀行、徽商銀行、浙商銀行、青島銀行、上海農商行、渤海銀行、廣發銀行、重慶農商行和恒豐銀行。
（3）非保本理財余額位于500-1000億元之間的銀行有12家，合計達到8025億元（占整個理財市場的3%），從高到低依次為中原銀行、天津銀行、蘇州銀行、成都農商行、廣州農商行、長安銀行、貴陽銀行、成都銀行、齊魯銀行、重慶銀行、長沙銀行和蘭州銀行。
2、理財規模超千億銀行：全國性銀行18家+城商行8家+農商行2家
我們看到，理財規模超過千億的28家銀行中，具體包括全部國有6大行、全部12家股份行、8家城商行以及2家農商行（重慶農商行與上海農商行），格局分布還是比較清晰。此外，理財規模超過500億元的40家銀行中，具體包括18家全國性銀行、18家城商行及4家農商行，格局分布同樣比較清晰。這意味著，目前理財市場的生態已經基本明確，主要以全國性銀行、主流城商行及農商行為代表，占據著整個理財市場的絕大部分份額。
3、理財規模變動：2022年千億級以上28家銀行中，僅10家實現正增長
62家銀行的理財規模較2021年合計減少12271億元。其中，對于理財規模超千億的28家銀行來說，2022年理財規模合計減少10884億元，且只有10家銀行的理財規模出現正增長，也即另外18家銀行的理財規模在2022年均出現了萎縮。具體看，2022年理財規模增幅從高到低依次為興業銀行（增加3209億元）、中信銀行（增加1738億元）、光大銀行（增加1178億元）、寧波銀行（增加644億元）、杭州銀行（增加532億元）、中行（增加496億元）、青島銀行（增加330億元）、江蘇銀行（增加234億元）、南京銀行（增加155億元）、上海農商行（增加152億元）、平安銀行（增加148億元）、重慶農商行（增加100億元）。
很顯然，今年一季度理財規模排名前移的銀行基本也以上述10家銀行為主，如興業銀行、中信銀行、光大銀行、寧波銀行等。
（二）理財公司口徑：覆蓋18家理財公司
1、雖然目前共有31家理財公司已獲批籌建，但披露管理規模的理財公司數量只有18家。不過，這18家理財公司管理的理財規模合計達到20.74萬億，占全部理財公司存續規模的93-94%之間，代表性極強（即剩余13家理財公司管理的規模合計僅1.50萬億）。
2、截至2022年底，管理規模從高到低的理財公司依次為招銀理財、興銀理財、建信理財、農銀理財、工銀理財、中銀理財、信銀理財、光大理財、交銀理財、民生理財、平安理財、浦銀理財、中郵理財、寧銀理財、杭銀理財、南銀理財、北銀理財以及青銀理財。
3、銀行口徑與理財公司口徑排序存在差異的原因是，部分銀行尚未完全把理財規模轉移至理財公司中。例如，建行、農行、工行、中信銀行、交行、平安銀行以及浦發銀行在2022年底仍分別有1030億元、1574億元、3817億元、863億元、1215億元、116億元和1410億元的理財規模留在銀行體系內。這意味著，理財公司排序雖然能夠在一定程度上體現市場格局的變化，但并不全面。
需要說明的是，市場上很多主體對理財公司貢獻的營收與利潤變化進行分析，實際上這種分析結論非常值得商榷。這主要是因為，這幾年理財規模不斷由銀行體系向理財公司體系轉移，其對應貢獻的收入也在轉移，使得增速失去了基準，沒有任何意義。
4、我們看到，目前理財規模超過千億的銀行已經有28家，超過500億元的銀行也有40家，再加上地方農村金融機構正通過重組整合的方式組建省級農商行，這意味著剩余銀行對理財公司這一牌照的爭奪將會更加激烈，最終能夠拿到這個牌照的難度也會越來越大。
四、理財市場的頭部化特征會越來越突出：持續提高市占率已成為各機構的最重要目標
（一）理財市場競爭日趨白熱化：“招銀理財推出‘凈值破1’零管理費產品”
1、2023年5月25日，招銀理財推出“招卓價值精選權益類理財計劃產品”（產品代碼103805），明確提出在產品當日累計凈值低于1（不含）時，將從下一自然日起暫停收取固定投資管理費，直至累計凈值高于1（含）后，管理人才恢復收取管理費（1.50%/年）。這是首只明確在凈值破1后將不收取管理費的理財產品，給了投資者極大的信心，也換取了市場足夠的討論熱度。
2、老實說，招銀理財推出的這只產品為權益類產品（80-95%的資金配置在權益類資產上、0-15%的資金配置在商品及金融衍生品類資產上以及不低于5%的資金配置在固定收益類資產上），受市場波動影響較大。同時，在產品說明書中，招銀理財披露該只產品的業績比較基準為“中證高股息（930838.CSI）×45%＋港股通高股息（930914.CSI）×45%＋上證國債指數（000012.SH）×10%”，保本屬性并不明顯，意味著招銀理財在維護“累計凈值不低于1”這個目標上并不容易，需要極大的勇氣。
這一現象也表明，在目前理財市場中，各機構之間的競爭已經日趨白熱化，“提高市場占有率”已成為各機構最重要的目標，未來理財市場的頭部化特征可能會越來越明顯。
（二）多數機構理財資金的配置差異化并不顯著，投研能力突出的機構最終會勝出
1、受存款與理財產品的投資者風險偏好較低以及資本市場長期低迷等因素影響，多數銀行理財資金的配置差異化并不顯著，以固收或類固收產品為主，這是理財市場的典型硬傷。以工銀理財與建信理財為例，其理財資金的50-60%配置在債券上、33-35%配置在類固收產品上、4-6%配置在非標債權上以及5%左右配置在其他資產上，差異并不明顯。
2、當差異并不明顯時，資產配置能力就顯得特別重要，與之相伴隨的便是投研能力。優秀的資產配置與投研能力能夠合理降低波動性，持續提供更高的確定性與安全性，通過始終優于同業的策略為客戶在不確定性的環境中帶來小驚喜，為客戶帶來更極致的體驗。
目前，財富管理業務已成為護城河的招行在不斷提升其資產配置與投研能力，2022年在理財市場大放異彩的興業銀行也提出要加快從“單一產品銷售”向“資產配置轉變，不斷擴大財富生態圈，將打造線上財富銷售平臺作為主攻方向”。截至2022年底，興業銀行錢大掌柜月均MAU（月活躍客戶數）同比增長153.24%（較上年末增加30.74萬戶），目前興業銀行的綜合理財能力已經連續21個季度蟬聯全國性銀行榜首。
